抵押品问题：代币化国债究竟以什么为支撑

代币代表什么

代币化国债是一项请求权，而不是一张票据。区块链结算的是请求权的转让；托管机构、过户代理或基金行政机构结算的是背后的承诺。我们审阅的每条通道都在营销材料中把这两层混为一谈。

我们阅读了十四个发行项目的发售文件，并把每个项目对应到依法持有证券的实体。其中六个案例的持有人是未具名的银行合作方，仅以类别披露。

赎回实际在哪里清算

赎回频率是该类别中最被低估的变量。宣传当日流动性的项目往往指的是当个工作日下达指令，而结算要通过传统账户在两到五天后才完成。

二级市场深度不能替代赎回。在我们抽样的每一次压力时期，链上报价的价差扩大速度都快于底层票据市场。

可信的信息披露是什么样子

有四个项目发布每日持仓文件、公开托管机构名称，并把链上供应量与证券登记名册核对。正是这一组合——而非收益率——构成持久的差异化优势。